长江证券发布研报称，工程机械24上半年板块整体营收表现稳健，利润增速高于收入增速，多元化及国际化仍继续贡献增量。工程机械行业公司通过持续优化产品结构、拓展海外市场、降本控费等方式，助力净利润增长。上半年国内行业周期企稳复苏，非挖设备是出口的主要拉动;海外毛利率延续大幅高于国内，海外占比提升带动盈利上行。此外，上半年主要企业表外应收敞口显著压降，资产质量显著提升;公司加强回款，现金流大幅提升。

　　2024年上半年国内工程机械行业筑底企稳，挖机率先复苏，2024年上半年挖掘机内销同比分别+4.7%实现正增长，而起重机等非挖设备国内表现有所拖累，2024年上半年汽车吊/履带吊/随车吊内销同比分别为-35.3%/-43.2%/-3.8%，或主要受基建地产影响较多。出口方面，非挖拉动作用延续，2024年上半年汽车吊/履带吊/随车吊出口同比分别为8.2%/2.5%/-3.9%，挖机仍延续下滑趋势，2024年上半年挖掘机出口同比-13.8%。

　　在此，长江证券选取了工程机械行业中以徐工机械000425）、三一重工600031）、中联重科000157）、恒立液压601100）等为代表的11家公司作为样本进行分析。整体来看，多元化及国际化仍继续贡献增量，但受到国内周期底部影响，24H1工程机械板块实现营收1475.23亿元，同比+0.75%;其中24Q1板块实现营收701.49亿元，同比+3.07%，24Q2板块实现营收773.74亿元，同比-1.26%。工程机械行业公司通过持续优化产品结构、拓展海外市场、降本控费等方式，助力净利润增长。24H1板块实现归母净利润121.38亿元，同比+8.06%;其中24Q1板块实现归母净利润53.08亿元，同比+7.32%，24Q2实现归母净利润68.29亿元，同比+8.63%，利润增速高于收入增速。

　　24上半年国内行业周期企稳复苏，非挖设备是出口的主要拉动。各家业绩表现存在分化，主要与业务结构、海外布局及机制变革下的降本提效有关：

　　主机厂：国内周期底部，主机龙头营收增速表现有所分化，国内增速与产品结构相关，同时有新业务增量的公司营收表现或好于行业，出口表现受产品结构、海外区域分布等因素影响。而盈利能力则受到结构优化(出口占比，产品结构)，机制变革等影响出现分化。

　　零部件厂商：多元化及国际化战略贡献增量，虽受汇兑基数影响，但24Q2业绩增速仍实现环比转正。

　　塔吊租赁商：塔吊下游与地产关联密切受影响较大，且仍存在开工率不足、资金紧张回款困难等问题，导致业绩表现欠佳。

　　24上半年板块境内外收入增速表现分化，境内收入降幅明显收窄，境外收入增速放缓：

　　以三一重工、徐工机械、中联重科、柳工000528）、山推股份000680）、山河智能002097）等6家主机厂作为统计对象，分析其境内外收入变动情况。

　　经统计，上述6家主机厂24H1境内收入合计679.36亿元，同比-10%，降幅大幅收窄(23全年同比-18%)，或主要受益于挖机、装载机内需逐步修复。

　　境外方面，6家主机厂24H1境外收入合计711.79亿元，同比+13%，在去年高基数下仍实现增长，但增速有所放缓(23全年同比+33%)，或主要受挖机出口拖累影响。24H1境外收入占比达51%，同比+6pct，境外收入金额首次超越境内。

　　海外区域表现分化：24H1南美、非洲、印度等地区工程机械行业需求较好，如三一重工上半年非洲区域营收同比大幅增长66.71%;中联重科在非洲、拉美、印度等区域或增速较快，原核心区域中东、中亚、东南亚三大“主粮区”销售占比降至36%左右。上述区域收入占比较高的主机厂，境外收入增速或更高。

　　产品结构不同：24H1混凝土机械、起重机械出口增速较高，中联重科二者收入占比更高，叠加新板块增量等，境外增速大幅领先行业。

　　上半年境外毛利率小幅提升，境内毛利率小幅下滑。分国内外毛利率来看，24H1六家主机厂境外毛利率达28.8%，同比+0.74pct，小幅提升;境内毛利率21.4%，同比-0.45pct。

　　24H1国外毛利率继续大幅高于国内，如山推股份和柳工的国外毛利率均高于国内10pct以上，三一重工、中联重科国外毛利率亦大幅高于国内。

　　24H1板块境外收入占比继续提升，带动整体盈利能力上行。24H1工程机械行业毛利率、净利率分别为25.55%、8.23%，同比分别+0.34pct、+0.56pct。

　　2024上半年前四家主机厂土方机械合计收入约425.76亿元，同比+7.4%实现转正，或受益国内挖掘机、装载机行业回暖。

　　不同企业增速有米乐官方入口所分化，三一重工、徐工机械因基数和规模原因，增速在四家中相对较低;中联重科增速接近20%，或受出口高增带动较多，以及低基数;柳工增速接近16%，或主要受益国内行业复苏，叠加电动装载机产品增长带动。

　　从毛利率来看，24H1四家整体毛利率基本持平，其中中联重科、柳工毛利率增长2pct以上，表现较优。

　　2024上半年前三家主机厂起重机械合计收入约249.88亿元，同比-14.8%，或主要受国内基建地产拖累导致国内降幅较大。

　　头部三家企业增速差异不大，下滑幅度均在10%-20%之间，具体降幅差异受国内外结构影响。

　　从毛利率来看，24H1三家毛利率均有所提升，其中三一重工、中联重科毛利率分别同比增长2.6pct，或主要受海外带动较多，徐工机械毛利率基本稳定。

　　2024上半年前三家主机厂混凝土机械合计收入约173.24亿元，同比-5.3%，或主要受国内地产拖累较多。

　　头部三家企业增速差异不大，下滑幅度均在个位数，具体降幅差异同样受国内外结构影响。

　　从毛利率来看，24H1三家毛利率表现有所分化，其中三一重工毛利率微幅提升0.1pct，而徐工机械、中联重科毛利率同比下降，导致三家整体毛利率下降1.1pct。

　　截至24H1，头部四家主机厂表内应收类敞口合计1849亿元，相比23年末小幅提升4.8%;表外应收类敞口合计1160亿元，相比23年末压降84.5亿元，压降比例为6.8%，其中徐工、三一压降金额最高，分别压降44.22亿元、32.33亿元，压降比例分别为5.3%、12.2%。

　　从表内外应收类敞口占总资产比例来看，24H1四家整体下降1.3pct，资产质量显著提升。

　　2024上半年工程机械行业主要公司加强回款，现金流大幅提升，回款保持较好水平。

　　2024年上半年，三家龙头主机厂徐工机械/三一重工/中联重科收现比分别为95%/99%/110%，处在高位，现金流表现较好。

　　行业经营质量稳步提升，净现比显著增长。24H1行业经营活动现金流量净额为131.79亿元，同比大幅增长381%;净现比为108.6%，同比+84.19pct，回款情况改善明显。

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